Trading haute fréquence: l’arbitre sans sifflet | Janvier 2014


Flash Crash 2010 décrypté

L’apocalypse numérique est une menace hypothétique à laquelle nous pourrions bien être confrontés. Un cataclysme qui détruirait complètement notre système économique et bouleverserait notre mode de vie. L’inquiétude est palpable. Les discours des dirigeants se veulent rassurant. Pourtant, ils ne parviennent toujours pas à enrayer les craintes.

Le Flash Crash du 6 mai 2010 illustre un scénario catastrophe possible. Quelques années après cet évènement, le coupable n’a toujours pas été formellement identifié. Ce jour là, à 14 h 32, le robot trader, avec ses algorithmes, met sur le marché 75’000 des E-mini S&P, des contrats boursiers vendus sur le Chicago Mercantile Exchange (CME) d'une valeur de 4.1 milliards de dollars. Le marché était extrêmement volatile et la crise de la dette souveraine grecque avait rendu les investisseurs spécialement sensibles. Les algorithmes utilisés, comme d’habitude, ne gardaient pas les titres achetés pendant longtemps, alors l'effet domino a provoqué la confusion sur le marché. Une autre piste évoque une simple erreur de saisie.

Vivez l’expérience minute après minute comme si vous y étiez. 

13 h 00 min 00 New York - Comme réaction à la crise de la dette grecque, l'euro a commencé à plonger par rapport au Dollar américain et au Yen japonais. Le climat d’incertitude a augmenté la volatilité de quelques titres individuels. Le nombre de pauses de volatilité LRP Liquidity Replenishment Points a grimpé au dessus de la normale à la bourse de New York.



14 h 30 min 00 L'indice de volatilité VIX Chicago Board Options Exchange Market Volatility Index du S&P 500 est déjà de 22.5 % plus élevé qu'à l'heure de l'ouverture des marchés. Les bons du Trésor américain voient leur rendement chuter et la pression sur le marché entraîne la baisse du Dow Jones de 2,5%. Les contrats E-mini S & P 500 ainsi que les SPDR S & P 500, qui sont les deux indices boursiers électroniques les plus actifs dans le marché des actions, sont passés d'une valeur de 6 milliards à 2,65 milliards, une baisse de 55%. 

14 h 32 min 02 Un grand vendeur du marché boursier (Groupe de placement de fonds mutuel) a lancé un programme visant à vendre un total de 75 000 contrats E-Mini (évalués à environ 4,1 milliards) comme mécanisme de protection vis à vis d'un très grand nombre des contrats achetés auparavant.

Dans le même temps, THF négocie près de 140’000 contrats E-Mini, soit plus de 33% du volume total des échanges. La négociation d'un très grand nombre de contrats, sans accumuler un inventaire global au-delà 3’000 à 4’000 contrats, est cohérente avec la pratique typique des THF.

14 h 41 min 15 à 14 h 44 min 00 Les THF vendent de manière agressive 2’000 E-Mini contrats afin de ne plus avoir le rôle de propriétaire temporaire. Les marchés sont très négatifs, la pression de l'algorithme de vente, les THF et d'autres traders ont conduit le prix de l'E-Mini en baisse d'environ 3% en seulement quatre minutes.

14 h 45 min 13 à 14 h 45 min 27 Les systèmes de THF échangent plus de 27’000 contrats, 39% du volume total échangé et achètent seulement 200 contrats additionnels. Les prix des E-Minis chutent de plus de 5%. Cette baisse soudaine des prix et de liquidité peut être un indicateur du changement très rapide des prix. Les acheteurs réguliers et les opportunistes sont incapables ou peu disposés à fournir suffisamment de liquidités. 

14 h 45 min 28  Le trading sur le E-Mini est interrompu pendant cinq secondes lorsque le Chicago Mercantile Exchange Stop Logic Functionality est déclenché afin d'éviter un effet domino et de nouvelles baisses de prix. Dans ce court laps de temps, la pression des vendeurs sur les  E-Mini est en partie atténuée et l'intérêt des acheteurs a augmenté.

14 h 45 min 33 Le trading est à nouveau actif et le E-mini a commencé à se rétablir. 

14 h 51 min 35 Les programmes de ventes continuent à exécuter leur algorithme. Les prix sont à la hausse à la fois dans le E-Mini et SPY. Entre 14h45 et 14h51, les algorithmes vendent les 40’000 autres contrats E-Mini ou plus (d'une valeur de près de 2,2 milliards de dollars) des 75’000 prévus.

14 h 45 min 00 à 15 h 08 min 00 au cours des 23 minutes où le prix des E-Mini a rebondi, les traders vendent plus de 110’000 contrats et achètent plus de 110’000 contrats. Le trader principal vend les 40’000 contrats restants en plus de son programme. Ce niveau de vente par un trader principal est environ 10 fois plus grand par rapport au même intervalle de 23 minutes au cours des trois derniers jours. 

15 h 08 min 00 La tempête est passée, les prix sont à nouveau dans la norme.

Pendant ces quelques minutes, certaines actions individuelles ont aussi connu de très grandes variations. Procter & Gamble a baissé de plus d'un tiers, et les titres du cabinet de conseil Accenture momentarily ont été négociés à un prix de 0,01 $ par action. Certains stocks ont été négociés à des prix astronomiques au cours de la période de rebond, par exemple, Apple Computer négocié à un prix par action de  100’000 $ à 15 h 29 min 30. Un total de 20’761 ventes de titres aux prix les plus exorbitants ont été annulées par la suite, mais les titres négociés à moins de 60% d'écart par rapport au prix a 14h40 restent valides. Les transactions ont été effectuées à ses prix extrêmement hauts, parce qu’il n’y avait plus de source de liquidités pendant le Flash Crash.

Sur les marchés, beaucoup de liquidités sont fournies par le THF. Il est alors tentant de pointer du doigt le THF comme responsable du faible taux de liquidités apparent lors du Flash Crash.

Finalement les théories les plus folles sur le Flash Crash sont aujourd’hui balayées: Le «Fat finger» ou une erreur de saisie volontaire ou involontaire comme cause du Crash n'a jamais était prouvé.

Les conséquences juridiques de cet événement sont importantes. Motivée par le manque de visibilité des régulateurs, la Securities and Exchange Commission  (SEC) a adopté, le 26 Juillet 2011 à l'unanimité, une nouvelle règle Large Trader Reporting rule. Cette dernière a pour objectif d'améliorer la capacité de l'organisme à identifier les grands acteurs du marché, de recueillir des informations sur leurs opérations, d'analyser leur activité de trading ainsi que de mener des enquêtes et d'entamer des poursuites le cas échéant. Il s'agit d'une étape importante vers les mécanismes de contrôle qui donnent aux régulateurs les outils nécessaires pour surveiller les tendances du trading. Toutefois, nous sommes encore confrontés à de nombreux obstacles techniques et les législations devront encore s'adapter à la mutation des systèmes d'échange.

La fragilité structurelle du marché fait aujourd’hui consensus quant à l’origine du Flash Crash. Depuis, beaucoup de progrès ont été réalisés au niveau de la réglementation du marché: des pare-feu ont été mis en place grâce aux données recueillies après le Flash Crash. Par ailleurs, un constat important est dressé: le manque de liquidités est un facteur qui peut entraîner des dysfonctionnements. Ceci induit la nécessité d’un contrôle plus pointu. Le rapport de la SEC, ainsi que les règles imposées par la suite, sont un pas vers la mise en place de mécanismes de réaction plus performants. Cependant, de nouveaux crash  ne sont pas à exclure. 

Pour prolonger la réflexion – nos sources

- Madhavan, Ananth. (2011) Exchange-Traded Funds, Market Structure and the Flash Crash, Social Science Research Network.

- Disponible à SSRN: http://ssrn.com/abstract=1932925 ou http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1932925

- U.S. Commodity Futures Trading Commission and the U.S. Securities and Exchange Commission. (2010) Findings regarding the market events of may 6, 2010: Report of the staffs of the cftc and sec to the joint advisory committee on emerging regulatory issues Disponible à http://www.cftc.gov/marketreports/staffreportonmay6marketevents/index.htm

Sources des images: Rédaction E-sens sous la licence Creative Commons (cc).


dossier préparé par:


Oscar Andres Becerra Alvarez, Frédérique Bleyzac, Elena Morier